第一部分
非理性行为是如何影响个人投资的

    2005-02-17

    我们对证券市场的分析其实有一个前提假设，那就是人是理性的，但实际情况如何呢？实际情况是人往往是不理性的。有一些经济学家研究人类在金融市场上的不理性行为，这些研究成果构成了一门叫金融行为学的学科，而诺贝尔经济学奖也曾颁发给了研究这门学科的几个经济学家。但作为个人投资者，更应该关心的是这些不理性行为主要有哪些，它们是如何影响个人的投资行为的。

    曾经有人做了一个实验，让一些会驾驶的人判断自己的驾驶技术在这些参加实验的人之中是处于前50%还是后50%，结果发现大部分人认为自己处于前50%，但实际情况肯定不是这样的。这是因为人们总是倾向于过度自信。“中航油事件”就是因为决策者过度自信，又没有相应的风险控制体系而招致灭顶之灾的。长期成功的投资者几乎都有一个特征，那就是只做自己熟悉的事，有时看来这过于保守，但其实可以回避一些过度自信可能带来的风险。

    实证分析不断地证明：做短线炒作的投资者从总体上说收益不如长线投资者。但每个人都觉得自己可以短线致富，这就是过度自信的表现。

    有人还因为人类的这种倾向，利用概率性的事件误导投资者。这里有一个案例，说一个人第一周向800个人发出800封信，其中400封里说某只股票涨，400封里说跌。第二周，如果股票涨了，他就向收到说涨的信件的400人再发一封信，其中200封里说某只股票涨，200封里说某只股票跌；反之亦然。第三周，如果股票涨了，他再向收到涨的信件的200人发信，其中100封说某只股票会涨，100封说某只股票会跌；反之亦然。最后总有100人会发现这人连续3次说对了某只股票的涨跌，简直神奇，就信了这个人，把钱交给了他投资。

    这个例子说明人们对于一些概率性的事情往往会产生错觉，从而表现出过度自信的倾向。可以说，过度自信的倾向是个人投资者也是机构投资者在证券市场中所面对的最重要的非理性问题。

    个人心理对投资的第二个重要影响表现在处理信息的不理性上。主要有两个方面，一是同样的信息出现的顺序会影响人们的判断；另一个是对信息发生时的反应过激。最新的信息总是对人们的投资判断产生更大的影响。如“A股票的收益不错，但存在风险”和“B股票虽有风险，但收益不错”这样相同意思的两个描述，往往会有更多人认为B股票更好。实证分析表明，如果投资者在前一笔交易中赢利，他的下一个投资会更偏好风险，而如果是亏损则会更厌恶风险。

    最后谈一下人们对亏损和赢利的心理感受。行为金融学建立了心理账户的概念，这个账户与现实中的投资账户不一致。但经济学家发现，心理账户与真实账户虽然并不是一致的，但投资者的买卖行为却往往会受心理账户左右。在心理账户中，只要股票不卖出，就不记账，只有当股票卖出时，才会感到亏损的痛苦或赢利的快乐。这可以说明为什么投资者总倾向于留下亏损的股票，卖出赢利的股票，尽管投资者会觉得亏损的股票很有可能会继续亏损。经济学家还发现一个有趣的现象，当关于一只股票利空的消息公布后，投资者往往会卖出亏损的股票，主要原因是此时投资者会找到借口认为股票的亏损主要是无法预期的利空消息导致。因而减少心理账户上的痛苦。

    心理账户的第二个特点是随着时间的推移，买入股票的成本会迅速变小。举一个例子，如果你花钱买了足球联赛的套票，临时有事不能看，而另一种情况是你中午刚买了票临时有事不能看，哪一种更让人难受？从心理上讲第二种更难受，虽然从物质损失上比较是一样的。这种心理上的感受对投资的影响是巨大的。如投资者几年前买了一只股票，现在仍在下跌，投资者往往不那么在意了，因为成本是几年前投入的，现在从心理上讲损失已经很小了，但可能实际亏损的数目仍然很大。

    心理账户的第三个特点是赢利的参照系会发生变化。如买入股票后，该股票先上涨再下跌但仍有盈利，此时，虽然从真实会计上讲是赢利的，但从心理账户上他感觉是损失的。经济学家发现，在心理上投资者会按近期的最高价作为赢利的参照系，所以在先涨后跌的例子中，投资者往往会等到跌至亏损时才止损。