|
选择字色： 选择背景色：
回书目 
“中国股市打了一个喷嚏，全球股市也跟着感冒了”，花旗银行中国首席经济学家沈明高如此认为。和本次中国股市A股大跌的不期而至一样，没有人想到这竟然引发了一次全球范围的“黑色星期二”。
打开全球地图，我们可以看到，此次跟随中国股市“感冒”的国家和地区几乎遍布全球，从亚太地区到南亚次大陆、从欧盟到俄罗斯、从北美到南美、甚至南非股市，无不追随中国上演了高台跳水的好戏。对中国来说，获得这样一呼百应的“号召力”自然是第一次；而上一次类似的场景还要追溯到2001年由美国9.11恐怖袭击事件引发的全球股灾，但当时已是跌无可跌的中国股市却“独善其身”。
颇值得玩味的是，美国三大股指在2007年2月27日的跌幅均超过了3%，创下了9.11以来的单日最大跌幅，只不过，当年双子大楼是“震源”，这一次“震源”虽远在沪深两市，却同样影响力不小。美国股市2月27日闭市后，美国财政部长保尔森特意通过电话向总统布什汇报了美国股市当天暴跌的情况，足见问题之严重。据悉，布什总统的经济顾问们正在密切关注股市动向。
当今世界是平的，一只南美洲亚马孙河流域热带雨林中的蝴蝶，偶尔扇动几下翅膀，都可能在两周后在美国得克萨斯州刮起一场龙卷风。这就是人们熟知的“蝴蝶效应”。如今，中国股市第一次成了这样一只“蝴蝶”。
“A股市场泡沫论”到底是属于盛世危言，还是逆耳忠言？笔者认为，断言中国股市存在泡沫化的观点在方法论上存在着明显的缺陷。由于缺乏普遍认同的价值评估体系，国人都会自觉不自觉地把中国股市市场估值与国际成熟市场直接对比，一旦发现估值标准与国际市场的标准存在溢价偏差，便会产生莫名其妙的“泡沫”恐慌。因此，中国股市的牛市步伐每时每刻都在激情与迷茫的矛盾中徘徊：
——泡沫逻辑的荒唐。从目前对泡沫化争论的情况看，中国股市“业已泡沫化”的立论主要基于以下两方面的逻辑判断：第一是与国外成熟市场相比，中国A股市场的市盈率明显偏高，尤其是国内的金融股股价大大高于香港H股市场估值；第二是中国股市创出历史新高后继续猛烈上涨，即2006年12月至2007年1月A股主要指数平均涨幅接近40％。但我们认为，无论是考察股市估值水平纵向变化的结果，还是将不同市场、行业间的相对估值作横向对比得出的结论，都不能作为判断中国股市泡沫是否存在的准确依据。
——股市的估值水平在不同的历史阶段，本身不具有纵向可比性，而且选取不同时期作为比较标的会得出不同的结论。同样，用不同市场、行业的估值水平做简单直接对比的结果来衡量股市是否存在泡沫同样不能得出正确的结论，因为不同市场的估值，无论是其长期平均水平还是某一时期的估值，都存在无法消弭的差异。这是因为：一是不同市场的行业构成不同，二是市场的必要回报率水平在不同市场之间存在明显差异，三是不同市场的行业、上市公司处在不同的生命周期。即使相比较的行业和生命周期完全相同，其长期盈利能力和股利分配政策也大不相同。
——在谈论一个市场是否具有泡沫之前，必须事先对泡沫及其判断标准有一个准确的定义。一个市场的市场估值水平与市场必要回报率之间的差应保持稳定，并接近长期利润增长率，这是判断市场是否存在泡沫的唯一合理指标。如果估值与市场必要回报率的差值大于其长期利润增长率，且产生这一偏离的基础来自对于经济或股票市场的价值高估，则可以认定这个市场存在泡沫，反之，就不存在泡沫。
在中国，尽管A股市场在经历了2006年持续大幅上涨后，其P/E（市盈率）动态估值水平已经上升至32倍，但静态估值仍相对合理，无论是经济环境还是股市状况短期尚不存在泡沫化特征，其理由是：
1.目前沪深300指数2007年市盈率预测仅为24倍，扣除金融大盘股（如新上市的权重大盘股——工商银行和中国银行）后则为21倍。由此可以看出，中国股市的泡沫即使有，但还不大；股市即使过热，也只是局部现象。
2.客观而言，市场矛盾应该界定为结构性矛盾。目前人们对中国经济增长普遍抱有良好预期，有些蓝筹股的市盈率虽已达到40倍，但只要中国宏观经济的良好形势不发生逆转，这样的市盈率仍可以接受。特别是受国家宏观经济大势的主导和影响，2007年乃至未来几年中国将会出现更多优质的上市公司，这些企业的利润增长速度会加快。因此，考虑到我国股市还是一个新兴市场，特别是像中国这样一个持续高速成长性的国家，这些公司的市盈率会随着盈利的大幅增长而逐步下降，因此现在谈论股市风险实在为时尚早。而人们真正需要关注的，倒是一些股价已被鱼目混珠式地拉高的垃圾股，特别是没有任何优质资产注入的垃圾股。
3.我们并不否认大盘经过连续急速的上涨，确实存在着较大的调整压力，但出现的短期调整的阵痛，难以从根本上撼动中国股市这一轮牛市的根基。这是因为全球30万亿元热钱是今天中国大牛市形成的主因。其一，目前货币M1增速大于M2，表明市场流动性增长依然快速。股权分置以后，约70%的A股流通股可以流通，增强了市场流动性趋势。“泡沫论”者将市场泡沫归咎于市场流动性，而我们则认为，过剩的流动性不正可以通过资本市场的大发展来吸纳消化吗？其二，人民币持续升值。目前人民币出现了全面升值趋势，而且这种趋势是长期的，这一重要趋势将导致更多的股市外围资金流入股市中。从长期看，中国股市的资金面将是充裕、宽松的，它们将不断推高中国的股指。其三，2006年的新基金基本上集中在11~12月发行，而基金建仓期为3~6个月，因此，2007年的上半年仍是资金充沛的市场，大盘一旦下跌，反倒成为资金逢低吸纳的好机会。因此，我们认为，“泡沫论”者没有抓住中国股市复兴的真正本质。
回书目 
