招式篇
是谁动了我的奶酪(4)

    近年来，大陆及香港股市掀起IPO热潮，新上市的股票因为在短期有不错的涨幅让投资人纷纷加入投资，在这里我要提醒读者们应该对这些投资标的作长远的评估。根据观察研究发现，IPO的公司在上市1年到3年后股价表现平均来说普遍下降，也发现公司股价能维持良好表现的，多是在资产报酬率和营收成长率也表现优异的公司。因此，刚上市的公司股票通常只适合短期持有，不一定是中长期投资的良好标的，投资人必须耐心观察IPO公司的后续营运质量是否具备长期竞争力。

    现金股利的信息含义

    在筹资活动中，现金股利的支出具有特殊信息含义，而现金股利的分配也受到相当多限制，以下列举四点：

    1. 条款限制：某些借贷契约可能限制现金股利发放的时机与金额。

    2. 变现性考虑：当公司用于营运周转的现金不足时，将限制现金股利的发放。

    3. 盈余稳定性考虑：公司保持稳定的现金股利发放，可维护资本市场对公司的信心。

    4. 成长前景考虑：当公司面临良好的投资机会或扩张契机时，为利于投资，会尽量将现金保留在公司，因此会限制现金股利的发放。

    公司发放现金股利会有诸多考虑，当公司宣告股利相关信息时，也会引起投资人的注意，进而反映于股票价值的波动（表7-4即为美国股票市场的实证结果）。

    由表7-4可以看出，不管公司是增加现金股利或买回股票（想象成以现金回馈给股东的另一种方式），市场都给予正面肯定。相对地，当公司现金股利减少或不配发现金股利时，会被市场解读为背后有重大的、不利于公司的信息，股价因而有负面反应。

    同舟共济话未来——调和股东权益与员工利益

    部分著名的美国公司，近年来也一直思考如何使股东权益与员工利益更加调和。以微软为例，2003年7月时，它宣布以“限制性配股”（restricted stock）取代以往的员工认股权。微软要求员工在未来5年内必须在职，才能拥有出售配股的权利。微软改变政策的原因，是为了让员工也承担市场风险，与股东的利益一致。微软将依员工2004年至2006年6月30日的绩效表现（指标包括长期销售成长、顾客满意度等），分配不同等级的股数。在可享有的股数决定后，限制性配股将自2006年起分3年平均给予。若员工中途离职，则未给予的股数自动取消。

    2004年3月，IBM也公布旨在调和员工及股东利益的“高阶主管股票奖酬办法”。该办法包括以下主要内容：

    1. 股票增值计划（premium price plan）：只有当公司股价成长10％之后，高阶主管才能享受分红。

    2. 高阶主管认股权：高阶主管必须将年度奖金的10％以市价买进公司股票并拥有两年，公司才会提供两倍价值的股票选择权。也就是说，IBM希望高阶主管体会投资人的处境——以自有资金长期持有公司股票的心情和后果。

    此外，IBM高阶执行主管的酬劳将依每年绩效发给现金与红利；而股票选择权则依长期绩效而定，分4年给予，行使期限为10年。至于绩效股票（performance stock），则依2003年至2005年这3年的绩效达成度而定（指标为每股收益与现金流量）。若达成绩效目标，可在2005年年底以1 ∶ 1方式换IBM股票或折合成现金。限制性股票则不定期给予，以留任重要经理人，使其再留任5年。

    2003年，通用电气首次发放限制性股票，经理人只有在允诺未来在公司服务时间后（约3至10年）才会被给予。其次，针对高阶经理人，通用额外的特殊奖酬方案之一为“5年绩效目标酬劳”。通用为高阶经理人制订的绩效目标为：

    1. 提升净资产报酬率（当期净利除以股东权益，也称股东权益报酬率），必须高于标准普尔500同期平均值。

    2. 提升经营活动的净现金流量。

    在2003年至2007年间，如果高阶经理人达到绩效目标，可享有25万配股权；两项目标若只有一项达成者，则只能领取一半。

    优厚的员工分红制度，虽然有吸引人才以增强公司竞争力的功能，却可能造成员工重视短期财富的增加，起不到长期的激励效果。例如部分高科技公司的员工，在领完巨额的员工分红股票后，发生集体跳槽或提早退休的情形。

    保障股东权益是经理人实践“课责性”最重要的指标。只有当财富及信息都处于弱势的小股东都能充分获得股东权益的保障时，经理人的职责才算圆满完成，而股东权益变动表正是检察经理人是否忠于所托的重要工具。

    参考资料

    * Kieso，Donald and Jerry Weygandt，2004，Intermediate Accounting，9th edition，Wiely.

    * Ritter，J.R.，1991，“The Long-Run Performance of Initial Public Offerings.” The Journal of Finance，March，3~27.

    * Teoh，S. H., Wong，T.J.，Rao，G. R.，1998，“Earnings Management and the Long-Run Market Performance of Initial Public Offerings.” The Journal of Finance, Vol. LIII，No.6, December，1935~1974.

    * 陈俊合，2005，《员工红利与后续公司绩效之关联性》，台湾大学会计学研究所未出版的博士论文。

    注：Kmart2003年的数字为911%，但不具经济意义。

    沃尔玛合并股东权益变动表

    单位：百万美元